冠农股份(600251)：参股公司和主业盈利均向好 买入
投资要点
上半年EPS为0.06元，同比增长15倍。上半年罗钾产、销量分别增长1.5和3.6倍，单位成本如期降低40%，抵消硫酸钾价格下跌32%的影响，盈利同比增长3.9倍至2.1亿元(暂按25%所得税率)，贡献EPS0.12元。2季罗钾主动调整导致产、销量分别环比下降28%和15%，硫酸钾涨价和降耗弥补上述单位成本上升的因素，利润环比上升3成。水电公司2季度正常盈利，贡献EPS约0.02元。上半年主业仍亏。糖毛利比去年全年高59%，相比甘蔗制糖，新疆甜菜受影响小，预计4季度公司糖业开工，盈利继续提升。
钾肥板块底部反弹走向第二阶段。09年开始的农产品价格反弹在近期全面爆发；资本市场终于意识到：农资需求"异常"低迷源于异常天气，后续必将反弹；这为钾肥等农资股票上涨的第一个拐点。预计年底前钾肥价格将有望上涨，从而成为第二轮股价上涨的催化剂：农产品涨价驱动农民用肥和经销商备肥恢复正常，钾肥景气预计将重现09年反弹；进口少，今年钾肥可供资源量同比下降15%，海运合同近期将执行完毕，青海冬季停产，供给紧张将加剧；需求"异常"导致国内钾肥价格低于进口合同价格，更低于缺乏中国、巴西进口的国际价格，因此国内钾肥价格有望上涨至合理水平。过去两年减产导致全球农作物库存维持偏低水平，价格处于偏高水平，足以支撑钾肥价格前述上涨预期；若农产品价格重现08年暴涨，钾肥板块将第三轮上涨。
国内钾肥景气回升，硫酸钾表现更佳。近期钾肥市场如期恢复，进口商和盐湖钾肥惜售涨价，市场在摸索上涨后的价格中枢；预计10月进口谈判必将再次拉升涨价预期。硫酸涨价以及烟草用肥较旺，硫酸钾价格好于氯化钾，近期市场价格已涨至2900元/吨。预计未来将随氯化钾价格再涨。我们判断中长期钾肥景气仍将上升：预计资源属性决定供应10-13年均增速3.8%；需求恢复，同期年均增长9%；俄罗斯两大钾肥合并推进，行业垄断程度再度提升。正在新建钾肥项目的BHP收购Potashcorp(估值达27倍)表明：钾肥股价低估，目前景气处于底部反弹拐点，资源属性决定的高进入壁垒。
风险因素：4季罗钾生产和销售策略若采取谨慎的态度，存在今年硫酸钾产销量和业绩低于预期的可能。
维持"买入"评级。今年高温蒸发期后，盐田卤水浓度将逐渐达标，罗钾新建硫酸钾装置3季度检修，9月复产后将有望实现满负荷。预计2011年将实现全年达产，好于一般钾肥项目2-3年的达产期。预计罗钾所得税率今年可确定为15%，从而预测10、11年冠农股份EPS分别可达0.53和1.74元。钾肥行业景气反弹和罗钾项目达产推动业绩增长，未来硫酸钾规模扩张仍可期；明年新水电站投产，利润有望继续增长；农产品价格上涨可助推主业扭亏，维持"买入"投资评级。（中信证券 刘旭明）
（责任编辑：马艺文）
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