左小蕾:人民币汇率应该"部分"与美元脱钩

　　据上海证券报报道 要实现真正意义上的“参考一篮子货币”的汇率机制，必须首先与美元“部分脱钩”。 这是对“汇改等同于升值”最实质性的否定，也是人民币汇率机制改革最核心的内容。欧元、英镑与日元走势一般与美元相反，如果合适选择“一篮子货币”，人民币汇率就有可能实现真正意义上的稳定。以管理成本和风险最小为原则，中国可以选择不同的组合。

　　央行第一季度货币运行报告的一段有关人民币汇改的文字，被业内专家视为相关政策改变的重大信号。原文是：“按照人民币汇率形成机制改革的原则，进一步完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。

　　有观点认为，这或许是人民币“再次”与美元脱钩的信号之一。这个“再次”的说法有误，因为把这次思路与2005年的做法等同起来了。2005年确实有如上的宣布。但实际上因为各种各样的原因，比如美元比重过大，比如说一些有意和无意的误导因素，最后演变成人民币对美元的单边渐进升值的态势，引发博弈一轮人民币汇率升值的大规模投机。热钱大规模的流入，造成了流动性过剩的货币环境，成了2007年下半年至2008年上半年那一轮通胀的最主要的推手之一。实际上，牢牢挂钩美元的事实，使得“参考一篮子货币”这一最重要的汇改内涵之一，变得完全没有意义。升值，同时仍然盯住美元，实际上在强化和维护美元本位的国际货币体系，对国际货币体系的改革非常不利。汇率机制的改革完全与升值等同起来，形成了极大的误区，扭曲了汇率机制改革的整体概念。所以，从某种意义上说，2005年的汇率机制改革并未完全成功。

　　这次的提法，虽从措辞上看似乎没有什么不同，但笔者认为不应该理解成与上次“汇改等同于升值”一样的认知，否则将延续上次的误导。

　　上述观点中“与美元脱钩”的部分，是对“汇改等同于升值”最实质性的否定，导出了人民币汇率机制改革最核心的内容。如果汇率机制真正实现“参考一篮子货币”的改革，当然不会“再次”重复2005年至2008年上半年那样在压力下不断升值的尴尬，也会在一定程度上加大投机人民币的机会成本，以此缓解中国在美国主导全球经济格局下屡屡遭遇的被动局面。如果能实现真正意义上的汇率机制改革，那无疑是中国领导人的大智慧的展现。

　　对“参考一篮子货币”的汇率机制改革的意义，笔者在此不想展开讨论，只想在更可操作的具体问题上提一些想法。

　　首先，重新设定一篮子货币权。笔者猜想，上一次没有实现“参考一篮子”货币一个重要原因，可能是在过去的设定中，美元比重大大超过其他货币。据有关计算，美元可能占外汇储备总量的接近70%。这大概与国际贸易结算货币，包括石油等大宗产品都主要以美元计价和结算有关。要实现真正意义上的“参考一篮子货币”的汇率机制，必须首先与美元“部分脱钩”。因为一篮子货币中一定有美元，而且占最大比重，所以与美元脱钩的说法并不准确。“部分脱钩”就是降低美元在一篮子货币中的比重。如果合适选择“一篮子货币”，人民币汇率就有可能实现真正意义上的稳定。比如，人民币汇率以国际货币组织特别提款权SDR为锚，SDR由美元、欧元、英镑和日元的一个相对合理的比重组成，而欧元、英镑与日元走势一般与美元相反，人民币兑SDR的汇率由此便能相对稳定。最重要的是，人民币汇率以SDR为锚，最终的汇率形成机制就是真正由一篮子货币决定了。当然这只是笔者举例，以管理成本和风险最小为原则，中国可以选择不同的组合。

　　其次，需要深入研究“参考一篮子货币”机制对人民币汇率的影响。仍以SDR为例。SDR篮子中的各种货币每天都在波动。特别是在全球化的趋势下，任何一个局部或者地区的经济、政治、金融的问题，都可能演变成一个全球性问题。各主要货币之间的震荡因此会非常频繁，幅度也很大。比如近期希腊主权债务危机，就引发全球金融市场的巨大动荡，致使欧元兑美元在今年前四个月贬值了14%。英镑兑美元也有大幅度贬值。人民币汇率当然也会随着篮子中各种货币的变化而变化。也就是说，人民币兑美元，人民币兑欧元，人民币兑日元，等等，是会不断波动的，每天都不一样。如果是这样，我们有必要对外汇资产管理的风险、对外投资的风险、出口企业的汇率风险，做非常深入的研究，使相关方面提前做好充分准备，适应新的汇率环境。

　　其三，模拟测试一篮子货币对人民币汇率的影响。这是一个带着试验性质的步骤。笔者相信，如此重大的汇率机制改革，应该准备多个方案。而对各设计方案进行一定环境条件假设下的测试，环境的模拟当然是越逼近真实情况越佳。这一步的重要性在于，实际环境测试中会能够觉察运行中可能出现的风险，或者一些在“真空”设计中可能忽略的问题，或者观察到可能发生更大的系统风险，以便进一步完善汇率形成机制。更有意义的是，多重方案的设计，为我们应对类似这次全球经济和金融危机这样的全球系统性风险，保留了一份主动性。

　　国人殷切希望人民币汇率机制的改革能够迈出正确的一大步。从短期来说，在人民币升值的博弈中，中国不会“再次”陷入在压力下升值的怪圈，不会再单边升值。从长期来说，人民币汇率形成机制的改革有利于推进资本的完全可兑换，如果选择得当，完全可以开辟出一条新的人民币国际化的演进道路。（左晓蕾 银河证券首席经济学家）