七月中旬以来，国际汇率市场发生了许多令人意外的变化。原来一直萎靡不振的美元开始反弹，而过去两年非常强劲的欧元却迅速下滑。大宗商品出口国的货币(如澳元和加元)也出现疲软态势，甚至人民币兑美元也连续贬值十多天。这些方向性改变，不但让许多投资者措手不及，也使未来汇率走势显得扑朔迷离。
要准确预测未来汇率市场的发展，我们首先要理解那些决定汇率水平的关键性因素。其实，货币归根到底就是国际金融市场上的一种特殊资产，影响其价格的因素主要是两方面：一是回报，二是风险。一般来说，一个国家经济增长速度快，货币升值潜力就大，而经济风险则与货币汇率成负相关关系。
我们也可以把决定汇率或货币价格的回报和风险归纳为两大类因素，即长期的结构性因素和短期的周期性因素。结构性因素一般决定汇率的长期走势。
过去10多年，美国经济保持非常稳健的增长，但其结构性矛盾已经非常突出，庞大的财政赤字和经常账户逆差，意味着美国经济增长是建立在过度支出的基础之上。这样的增长模式难以长期持续，尤其是世界各国持有美元资产的意愿已经开始下降，美国在国际市场上大规模融资的难度不断上升。因此，美元贬值是美国经济保持稳定增长的必要条件。而中国经济状况正好相反。中国经济可持续的高速增长是人民币保持长期升值趋势的基础。
美元在今年第三、四季度可能相对稳定甚至适度升值，其实在我们意料之中。不过，最近美元升值幅度超过了我们先前的预期。在短期内，影响美元对欧元汇率的主要是增长的相对变化、利率的相对变化和金融风险的相对变化。美国经济增长率从去年年初的近6%降至最近的3%以下，欧洲经济增长也出现了疲软，但步伐相对缓慢；美联储隔夜利率从5.25%降至今天的2%，而欧洲央行利率却不断上调；另外，美国是次贷危机发源地。上述因素是过去一年多来美元相对于欧元持续贬值的根本原因。
但最近这些因素都发生了逆转。欧洲经济迅速恶化，今年第二季度出现了负增长；欧洲央行尽管在七月初加了一次息，不过市场普遍预计欧洲央行很快将开始持续减息，美联储却可能从明年年初起缓步上调利率；最后，美国金融状况也许逐步稳定，但欧洲金融风险却有蔓延之势。因此，在近期内，美元将继续对欧元升值。
需要指出的是，最近国际市场汇率变化，与其称之为美元强劲反弹，倒不如说欧元迅速疲软更为确切。美国无论在经济还是金融方面，均没有明显改善迹象。因此，美元长期贬值的趋势不会改变。
同样，最近人民币相对于美元贬值，主要反映的是人民币汇率波动性增加，而绝非人民币长期贬值的开端。人民币兑美元暂时贬值，可能是因为在国际汇率市场震荡的环境里，央行更多地关注人民币相对于一揽子货币的汇率。当然，最近出口减速、热钱增加，更增强了决策者实现汇率双向波动的愿望。但所有这些都不会改变人民币升值的短期方向和长期趋势。
(作者为花旗集团亚太区首席经济学家，本文仅代表个人观点。)
（责任编辑：林秀敏）
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